真是愈窮愈見鬼。美國在去年中開始的復甦無以為繼之際，通縮威脅又漸行漸近，經濟面臨腹背受敵。聯儲局的議息聲明除了一如預期，對經濟前景給予悲觀描述之外，還特別提到目前的通脹水平低得有點令人不安，並且明確指出準備好採取措施令通脹重臨。市場估計這說法預示着即將推出第二輪量化寬鬆，即是所謂的QE2已為期不遠，實行向通縮宣戰，準備打一場硬仗。

外界普遍認為，聯儲局主要關心通脹，貨幣政策也是以控制通脹為目標，這其實是誤解。聯儲局其中一個使命是「維持物價穩定」，整體物價漲得太快當然不妥，拾級而下同樣有問題。換言之，通脹與通縮都要對付，尤其目前經濟如此疲弱，通縮殺傷力更大。不妨看看，香港在上世紀末遭受衰退及通縮雙重打擊，港人足足捱了五年才脫困。

雖然美國仍錄得輕微通脹，可是幅度之低，一眨眼便會變成通縮。對付通縮的第一招自然是借錢減息，但利率已近乎零，減無可減，餘下便只有量化寬鬆，透過大量向市場注入資金，人為地令金錢氾濫，製造通脹效果，可惜贏面並不高。原因很簡單，在金融海嘯後推出的第一輪量化寬鬆，聯儲局的資產負債表從幾千億美元膨脹至二萬多億美元，變相向市場注入同等數量的資金，通脹還是似有若無，今次憑甚麼令人相信有所不同呢？

在正常情況下，央行向金融體系注資，銀行再把錢借出去並且不斷循環，能產生以倍數計的「乘數效應」，等於把萬多億美元滾大成十萬億美元，可是在經濟隨時再陷衰退底下，銀行不願意把錢借出去，民眾也不願借錢亂花，結果便無法帶來預期中的貨幣乘數效應。聯儲局如真的要對付通縮，恐怕只能靠一己之力，注資規模必須非常巨大。

有研究曾指出，聯儲局每買入一千億美元的資產變相向市場注資，大概可令十年期國債孳息下降零點零三厘，如要把實質利率調控至符合百分之一點七至二的通脹目標，注資規模隨時以十萬億美元計，絕對是天文數字，而且還必須令民眾產生強烈的通脹預期才會收效，否則一切徒勞。日本的經驗正是前車之鑑，無論貨幣供應怎樣寬鬆，企業和民眾依然只顧減債、減少開支，經濟便一沉不起。

不過，凡事總要兩面睇，永遠有人歡喜有人愁。美國的貨幣政策，不單影響當地經濟，還會透過利率、匯率和資金流擴散至世界各地，包括香港在內的很多國家或地區借錢，貨幣政策直接或間接與美國掛鈎，經濟基本因素卻完全相反，如果聯儲局真的推行第二輪量化寬鬆，可以預期這些地區會出現新一波資產價格暴漲，為通脹火上加油。不妨這樣說，美國的量化寬鬆政策並非沒有用，只是時間和地點皆錯配，政策效果去了地球的另一邊！